引言
一般来说，理财分析师在对客户提供投资理财规划设计时，首先要对客户的财务状况、理财目标、风险承受力进行分析。尽管每位客户都有独特的条件和目标，但是也存在着共性，这就是生命周期理论。处于生命周期各阶段的理财个人或者家庭往往面临相似的理财目标、收入状况和风险承受能力。
本章学习目标
了解个人生命周期与投资组合的关系；
掌握资产配置的基本知识；
熟悉税收对投资理财的影响。
11.1 个人与家庭的生命周期
11.1.1 个人理财者的生命周期
1.概述
在探讨理财者的生命周期之前，我们有必要先了解一下投资者的投资目的。总的来说，投资的目的是把购买力从当前转移到未来。投资者为了某种原因会推迟对商品或服务的消费，投资组合就是为了满足这样一种需求而进行的一种价值在不同时间、不同投资品种上进行分配的设计。具体来说，投资的目的可以分下面几类：
（1）应对财务紧急状况或财务危机而进行的储藏需要。
（2）未来特定支付的需要，如购买房地产及汽车等支出。
（3）为退休而进行的养老准备。
（4）留给后代的继承财产。
我们之所以关注投资者的生命周期，是因为投资者在不同的生命阶段具有不同的财务状况、不同的资金需要（这种需要的不同源于投资者所处生命阶段的不同，以及个人和家庭财务状况的不同），这决定着投资者的投资数量和投资目标有所不同，从而投资品种的选择和配置不同。或者说，划分投资理财者的生命周期，其目的在于划分理财者所处的财务生命周期阶段，分析其在不同阶段的不同财务状况、不同投资需求，从而对其进行有效的个人投资理财规划。
2.财务生命周期
划分理财者的生理上的生命周期不是我们的目的，划分其财务生命周期才是投资理财规划的关键。一般而言，理财者的财务生命周期可以划分为以下几个阶段：累积阶段、巩固阶段和支付阶段。
（1）累积阶段。处于累积阶段的个人理财者会有相对稳定的收入来源，但住房、交通、个人或子女教育的支出往往超出收入，会使个人的债务增加。但处于这一阶段的投资者往往开始积累资产，而净资产值较小。他们通常具有较长的投资期限和不断增长的营利能力，所以会进行一些风险相对较高的投资，期望获得高于平均值的收益。
（2）巩固阶段。处于巩固阶段的个人，其收入开始超过了支出，债务开始减少，资产不断积累，为未来的退休提供保障。该阶段的规划重点有所改变，从单纯的积累资产转变为巩固现有资产与积累资产并重。这一转型使投资理财者的投资特点也发生改变，即投资具有长期性，中等风险的投资品种对他们会有更大的吸引力，以在获得收益的同时，保住现有的资产。
（3）支付阶段。当个人退休后，往往进入了支付阶段。在这个阶段，个人一般不再有薪水或工资收入，其生活费用由社会保险和先前投资收入来补偿。尽管人们会选择低风险的投资来保住储蓄的名义价值，但一般仍会进行一些高风险的投资以补偿通货膨胀对资产的贬值。
在投资理财的生命周期内，每个人有各种各样的投资目标。近期的高优先目标通常是那些短期的财务目标，如住房贷款的首付款，读高中的子女的大学学费等。对于这些目标，一般不选择高风险的投资品种。对于长期的高优先目标，通常包括具有在一定年龄退休的条件，由于这些目标的长期性，可以用高风险的投资品种来达到目标。
11.1.2 家庭理财的生命周期
投资理财者的财务生命周期固然十分重要，但每位理财者都不仅是从个人角度出发，而是在整个家庭的财务基础上进行投资理财规划的。下面就对家庭的生命周期进行分析。
我们知道产品具有生命周期，包括研发期、成长期、成熟期和衰落期，对家庭的生命周期也可以进行相似的划分，即家庭的形成期、成长期、成熟期和衰老期。
家庭的形成期是指从结婚到子女的出生。这一阶段，支出随家庭成员的增加而不断增加，储蓄不断减少。如果决定购置住房，负债会十分沉重，可积累的资产很有限。但由于家庭成员都年轻，可以承受较高风险的投资。
家庭的成长期是指子女出生到其完成学业为止。这一时期，支出主要集中在子女的教育上，但由于家庭成员相对固定，因此支出相对固定，并且有可预见性。储蓄趋于稳定，随着收入水平的逐渐提高，可累积资产逐渐增加，投资开始有所增加。如果存在负债的话，负债也会逐渐减少，可以分散一部分投资到较高风险的投资品种上。
家庭的成熟期是指从子女完成学业到夫妻均退休为止。由于子女逐渐取得收入并独立，因此家庭收入增长很快，支出减少，储蓄增加很快，资产积累达到高峰，逐渐为退休做准备。
家庭的衰老期指从夫妻均退休开始，到最后一人过世为止。此时不再拥有工资收入，收入主要来源于理财收入或转移性收入，储蓄和资产逐渐减少，医疗支出增加，投资以低风险为主。
我们在前面的章节中介绍了不同投资品种的特点，如收益性、流动性、风险及其税收等。在个人和家庭的不同生命周期阶段，由于具有不同的财务特征，因此需要不同特点的投资工具组合，以满足不同的财务需要。例如，在子女小或自己获得收入的能力很强时，流动性需求强烈，所以流动性好的投资品种在理财规划中应占据很大的比例。而在家庭的形成期至衰老期，高风险的股票等金融工具的投资应逐年减少。
11.2 投资理财的因素分析
在分析了不同理财者的共性后，接下来对不同的个体进行分析，这些具体因素包括财务、税收、时间、投资态度和其他一些因素。
11.2.1 财务
个人和家庭在不同时期的财务状况是不同的。即使处于同一生命周期的个人或家庭，其财务状况也存在着差别，有的富裕，收入水平高，有的就是一般水平，因此进行投资理财规划时必须首先对规划对象的财务状况进行考察。对财务状况进行考察的内容包括对资产、负债、人力资本（个人工资水平）的分析。资产不仅包括通常意义上的金融资产，即股票、债券、银行存款、保险年金、外汇、黄金及现金，还包括房地产、汽车、个人实业等。负债包括银行的贷款（如住房抵押贷款、汽车消费贷款、商业贷款等）及从其他个人或家庭所借的现金。对未来的收入的分析也是个人财务状况规划的一个重要方面，人力资本则是该未来收入现金流的贴现值。对于收入稳定的家庭来说，其人力资本这一项资产的风险较低，该家庭其他资产的风险承受能力就较高；反之，若收入不稳定的家庭，其人力资本的这项资产的不确定性较高，而真正用于一般意义上的投资资产的风险承受能力就较弱。
11.2.2 税收
税收在个人投资组合的构建中起着十分重要的作用。首先，不同的金融投资工具的税收特征是不同的，理财者在进行投资决策时，应把税收作为收益的减项加以考虑。其次，理财者在进行日常消费时，也会面临不同的税收待遇，从而影响个人的支出计划，进而影响投资和理财的规划。当然，由于我国的所得税税法还相对简单和不完善，税收在理财规划中的作用还不显著，但即使这样，不同投资理财工具的税收差别仍是进行投资时一个重要的考虑因素。
在美国，最好的避税方法就是购买市政债券。这些债券是免税的，通常被称为免税债券，因为许多州或市政债券的利息是免联邦所得税的，如果投资者是本州的居民，本州或当地的利息收入税也是免的。对于拥有庞大资产而每年都会获得很高收入的富人来说，这种免税债券极具吸引力。同时赎买房地产从某种意义来说也是一种投资，这种与家庭财产相关的支出可以享受联邦税的扣减，因而使得对家庭财产所有权的投资成本降低，比较具有吸引力。
在我国，国家为了鼓励企业和个人投资开办实体，一般不对企业的留存未分配的收益征收所得税。个人为了不使所得税课及自己的投资额，往往把自己的投资所得留存在企业账上，作为对企业的再投资。而企业可以把这笔收益以债券或股票的形式记入个人名下，避免了缴纳高额的个人所得税。因此出于避税的考虑，个人持有了更多的流动性差的非交易股权或债权。
11.2.3 时间
时间在投资中是至关重要的因素。投资工具的期限不仅影响其投资回报，还会对投资风险产生重要的影响。如果投资期限足够长，那么投资普通股的收益将远远高于债券和其他的保值工具如黄金。如果将1美元在1802年分别投资于美国股市、债券、国库券和黄金，那么到1997年，也就是接近两百年后，投资于股市的1美元增值到747万美元，而投资于债券、国库券、黄金则分别增值到10744美元、3879美元和11.17美元，而在这个阶段CPI也上升到11.37美元。从长期看，黄金刚好弥补了通货膨胀对收益的损失，而股票的收益超过通货膨胀的幅度则达到每年7.另一方面，只要期限足够长如几十年，那么不管什么时间进入股市，投资收益都相当可观，并且风险甚至低于其他避险工具。但是，如果股票投资的期限很短，比如说5年，可能当时正是一个股票的持续低迷时期，这样短的投资期限将使投资者的投资出现亏损。
随着时间间距的拉长，报酬率的上、下限差异越来越小，标准差也越来越小。显示出投资年限越长，平均报酬率越稳定。这项统计结果表明，同一种投资工具的风险，是可以通过拉长投资期限来降低的，因此投资期限越长，越可以选择短期内高风险的工具。
这种经验已被广泛用于投资规划中。此经验是来自这样一个事实：金融投资长期看来是一波高于一波的，但一个大的波段可能长达5～7年，如果投资时处于波峰，在需要资金时，可能会遭受变现的损失。而如果投资期限长，则可能跨越几个周期，最终会找到一个合适的点平仓，赚取收益。
因此，我们在进行投资理财规划时，对理财者的投资期限的了解是非常重要的。如果投资期限较长，那么就应该加大对股票等金融工具的投资，因为股票投资这种在短期内看似风险较高的投资工具，从长期来看却是收益又高风险又低。反之，如果投资期限较短，那么股票投资是风险非常大的。为了保本，应该持有收益较为稳定的资产，如债券、国库券、黄金等。
投资期限对资产配置有重要影响的另一个方面的原因是复利效应。由于复利的作用，期限越长，收益率的差异造成的资产的最终价值的差异越显著。例如，两种资产——股票和债券，股票的平均收益率为10，而债券的平均收益率为3.如果投资期限为50年，那么1元钱投资于股票和债券的最终价值分别为117.39元和4.38元，二者相差27倍。但是如果投资期限只有2年，那么两种投资的最终价值则为1.21元和1.06元，差异很小。因此，对于期限较短的投资者来说，收益率高低的重要性相对较低，而投资的风险应该是主要考虑的因素，因为如果一旦亏损，会导致短期的理财目标无法实现。
11.2.4 投资态度和其他投资特点
理财者的态度主要是指理财者对不同的收益——风险比例所持有的态度，简单地说就是对待风险的态度，即投资者宁愿接受较低的收益率而回避风险，还是追求高收益率而愿意承担高风险。投资者对待风险的态度，决定了其在不同金融工具和不同期限之间的选择。
理财者对收益和本金的风险承受能力受到许多因素的影响。
（1）理财者本人的工资收入情况及其工作的稳定性。
（2）理财者配偶工资收入情况及其工作的稳定性。
（3）理财者及其家庭的其他收入来源。
（4）理财者年龄、健康、家庭情况及其负担情况。
（5）任何可能的继承财产。
（6）任何对投资本金的支出计划，如教育支出、退休支出或任何其他的大宗支出计划。
（7）理财者对待风险的态度。
（8）生活费用支出对投资收益的依赖程度等。
风险承受能力直接导致投资者对投资工具的选择、收益率水平的期望和对投资期限的安排等方面。下面对年龄、理财目标的弹性、理财者主观的风险偏好和其他因素进行说明。
1.年龄
投资者年龄越大，所愿意承受的风险越低。假设一生中可用来投资的钱分为两部分：一部分是过去的储蓄，另一部分是未来的储蓄。以40年的工作期限为累积储蓄的期限，年龄越大，过去的储蓄越多，未来的储蓄越少。过去储蓄的累积为现在的资产，是现在承受风险的头寸；未来储蓄则可以当做现在资产的减值在以后期限的分摊。刚踏入社会的青年人，过去的储蓄较少，表明现在承担风险的能力较弱，但未来的储蓄部分很大，其以后分摊的本金多，因此可以承担较高的风险。反之，即将退休的人，过去的储蓄很多，表明可往后平摊的本金少，因此不愿意承担高风险。至于退休的人，已无工资收入，仅靠理财收入维持生活，若生活费已动用到本金，而本金又投资到高风险的投资工具上时，此时已无任何本金平摊，需要资金时只能卖出部分投资，则可能遭受价格损失。即使将来价格能够恢复到理想水平，由于资产数量减少，亏损难以弥补。
对于年轻人，工资收入有不断增加的趋势，过去的损失较容易以现在或未来的收入弥补，他们可以较充分地享受这种优势，而即将退休的人则对这种有利的情况享受的时间很短。
2.理财目标的弹性
理财目标的弹性越大，其承担的风险能力就越高。如果理财目标短并且完全无弹性，则应投资于银行存款、国库券等风险较低的品种。例如，对于有出国旅游的计划，如果投资收益较好，则可到欧洲旅游，如果投资收益不好，则可选择旅游费用较低的地方等。这样即使是短期计划，也可以承担较大的风险。
3.理财者主观的风险偏好
我们从理财者主观因素探讨，每个人的冒险性格不同，对损失的承受能力也会呈现很大的不同。这种主观偏好常常会超越上述的客观因素，成为决定最后投资工具选择或投资组合配置的关键因素。
理财者对风险的态度不是一成不变的，随着时间的推移和经济情况、市场环境的变化，投资的态度也会发生变化；随着新产品在金融市场的不断推出，也会产生新的收益风险组合。扩大理财者的选择范围，一定程度上会改变理财者对风险的承受能力，更重要的是，理财者在不同时期的财务状况不同，会直接改变理财者对风险的承受能力，使理财者对风险进而对投资的态度发生根本性改变。
4.其他因素
其他因素包括消费及投资习惯、社会保障体系的健全与否等。从消费投资习惯这一角度来看，有的家庭倾向于购买房地产，而有的则更倾向于投资实业，有的人擅长炒股而愿意持有更大比例的股票等。从社会保障体系健全与否的角度来看，缺乏社会保障体系会使人们在进行资产配置时更加谨慎。此外，东西方传统消费的观念不同，也影响着东西方人不同的投资态度。
11.2.5 我国的具体经济环境与理财者的投资态度
我国目前是一个不太富裕的发展中的转型国家，相比发达国家，投资的情况有其特有的地方。其中比较突出的有两方面：一是相对较低的收入水平决定了我国居民的风险承受能力不强；二是转型经济下的各种社会福利和保障体系还不健全，对理财的影响很大。
1.较低的收入水平
一个国家的居民的收入水平直接决定了其风险的承受能力。低收入水平的理财者在生活必需品上的支出占个人收入的比例较大，同时还需要为不确定的流动性需求做准备。因此其能够用于投资的资金非常有限。作为一个理性的理财者，其投资工具必然是储蓄、国库券等低风险、高流动性的产品。而中等收入水平的理财者，其恩格尔系数较小，有更多的剩余资金用于投资，其风险的承受能力要比低收入阶层高，可以投资于风险较高的品种。高收入水平理财者由于可用于投资的资金充裕，其能够承受更高的风险，大量的资金能够保证其分散投资，投资的范围明显增大，甚至可以投资黄金、古玩或房地产等资金占用较大的投资品种。对风险的承担，既包括对可能损失的承担，也包括对低流动性的承担。
收入对理财者的投资态度起到关键的作用，所以对一国居民的基尼系数的分析中可以找出一国理财者收入水平的分布，从而了解各个阶层的收入状况，分析其投资和风险承受能力，进而选择更为合适的投资工具。在不同收入水平上的理财者的数目及其资金量对金融机构提供什么样的产品起着重要作用。
2.转型经济下的福利制度和保障体系
社会的分配方式对理财者的影响作用是巨大的，会对理财者的收入和支出两方面产生影响。近年来，我国个人收入的增长速度十分迅速。在经济改革进程中，我国对原来的一系列社会福利制度进行了改革，特别是医疗、就业、住房、养老、教育等方面的改革，使部分实物福利货币化，表现为原来由国家控制的部分收入以货币的形式转移到个人的手中，使个人的可支配收入发生变化。1979年以来，国民收入的分配格局由“藏富于国”变为“藏富于民”，国民收入明显向个人倾斜。收入格局的变化直接反应在居民的储蓄增加上。虽然住房、医疗、教育、养老制度的改革使人们手中拥有的资金增加，但同时又导致未来收入的不确定性的增加和预期支出的增加，强化了人们预防性动机的货币需求，降低了理财者对风险的承受能力，这就相应增加了对保险、住房、养老和教育的投资需求。
11.3 个人或家庭理财的资产配置
在确定了理财目标后，需要构建一个投资组合来实现理财目标，即把资金投在不同的实物资产或金融品种上，以及同一投资工具中的不同产品的组合上，从而达到在特定风险的基础上确定的收益水平，或在特定收益水平上尽量降低风险。这就是理财的资产配置。资产配置实际上是作为一种资产配置的规划、市场择时和资产组合多样化形式出现的。
11.3.1 资产配置前需要考虑的因素
在进行配置之前，其他的一些个人基本需要必须得到满足，否则在没有足够的支付生活基本费用及为不可预测的不确定性事件提供保障资金之前，是不可能进行投资的。
1.保险
我国居民还没有普遍购买保险的习惯，应当说，人寿保险是投资前应首先考虑的规划。尤其在当今我国实行养老制度改革的情况下，在进行投资规划前，做好养老保险规划是十分必要的。我国由于长期实行社会福利制度，直到目前许多单位仍然为职工发放退休金，1998年的养老制度改革使部分个人的养老金集中在社保基金和单位的年金中。虽然有这些养老保障制度，但随着改革的深化，人们未来收入的不确定性也增加了，为自己投资必需的保险是明智的。
同时保险本身也是财务目标的一部分，可以用来规划自己的现金流，而且一旦投保人在未来财务目标实现之前死亡，可以使自己的家人避免遭受财务困境。保险还可以用来实现理财者长期的财务规划，如退休计划。保险还可以为其他一些不确定因素提供风险转嫁，如健康医疗保险帮助投保人支付医疗费用；伤残保险为投保人在丧失劳动能力时提供持续的收入；汽车及其他贵重物品的保险为财产受到损坏时提供保护。
2.现金储备
人们持有现金的动机分为消费性动机、预防性动机及投机性动机。生活中不可避免会发生一些意外事情，如失业、不可预测的费用发生及一些好的投资机会的出现，因此保留一定的现金是必要的。持有一定的现金不仅可以提供一个必要的应急缓冲，还能减少为支付意外事件发生的费用而被迫在不好的时机出售正在进行投资的资产的可能性。
理财者对保险和现金的需求是随着时间的变化而变化的。例如，退休的个人可能靠人寿保险来作为其主要的收入来源，而其伤残保险的需求会减少。
11.3.2 资产配置的含义
1.资产配置规划
资产配置是一个双目标的计划，即个人的财务目标是为了预防可能出现的流动性危机和规划未来的退休生活。根据所处的不同时期使资产保持不同的比例，因此需要对资产进行动态调整。因为证券等其他金融工具的价格每时每刻都在变化，因此需要随时随地调整金融证券的比例。这显然需要大量的时间和精力，而且是不必要的。因此资产配置规划实际上往往是设定一定的范围，而不是一个定值。
2.市场择时
资产配置是根据预期市场或经济的变化而转换资产组合以回避风险或追求更大的收益。例如，预期利率下调时，一个含有80增长型股票和20货币市场基金的投资组合，可以调整为20的债券、60的利率敏感性股票和20的货币市场基金的组合。而在预期通货膨胀增大时，可能会采取与前面相反的操作，如减少固定收益证券而增加价格随通货膨胀而上涨的资产。即如果理财者认为某种投资品种被定价过高，就应当卖出此类品种；如果认为某种投资品种被低估了，则应当增加投资组合中这种品种的比例。
3.选择证券以实现投资多样化
证券种类的增加使理财者的可选范围拓宽，而且使理财者在获取同样收益水平的情况下减少风险的承担。
11.3.3 资产配置的重要性
如何构建一个投资组合，其步骤应分为：首先制定投资策略，即选择哪些类型的资产，每种资产的投资比例为多少；其次选择时机，即在什么时间构建或调整投资组合；最后选择具体的投资品种，构建投资组合。
有关研究表明，在资产配置中，85～95的收益来自第一步对长期资产分配的决策。有的研究甚至得出：选时、选择具体的投资品种实际上会减少平均收益，同时增加收益的波动性。与之相对的被动式的赎买股票指数期权的投资策略反而可获得更高的收益。
投资的风险是每个理财者都关心的，投资风险通常用收益的标准差来衡量。高收益对应高风险，各种资产的收益和风险是不同的，制定投资策略时，要根据理财者具体的情况来确定投资类别和比例，从而满足理财者对收益和风险的要求。组合中不同类型的资产配置有利于减少组合收益的波动性，但风险也很大程度上在资产分配决策时就已经确定了。
资产的决策配置决定了长期内大多数投资组合的收益和风险。至于择时、选择具体的投资品种则发挥着很小的作用。
11.3.4 资产配置与文化差异
这里的文化差异包含很多内容，既包括人口的特征，如年龄分布、受教育情况、城乡人口分布、传统文化等，也包括一国的社会形态、组织和管理形式，如法律法规、公司治理结构、金融市场发展程度、投资限制、税收等。这些因素会在人们的投资理财中产生影响。
11.3.5 各种资产的收益和风险的特征
在前面的章节中我们介绍了各种投资品种，大致被分为实物型投资和金融类投资。实物型投资一般指投资者买入投资品种的所有权，从而对其进行占有、使用、收益和处分。金融类投资也可分为固定收入的投资品种，如储蓄、债券和优先股；收益波动性较大的股权类投资，如股票、权证等；交易类品种，如期权、期货等。这些工具的收益与风险特征。
11.3.6 对于不同风险偏好的资产配置
理财分析师在对客户进行理财策划时，应对客户的风险承受能力进行细致的分类，并针对每种类型的客户列出其相应的资产组合。客户对待风险的态度大致分为：保守型、轻度保守型、均衡型、轻度进取型、进取型。保守型的理财者会将其大部分资金投资于风险较小的投资品种中，如固定利息存款等。进取型的理财者则会把大部分资金投入到股票、金融衍生工具等风险较高的投资品种中去。同时进取型理财者为了获得更高的收益，往往运用杠杆投资的方法来提高其可支配的资金，当然这也就承担了更高的风险。
可以看出，保守型客户的资产分配策略主要是在确保资产安全的基础上获得稳定的收入，因此风险较低的现金投资和国内定息投资比例高达25和4，而风险较高的股票投资只占15.这样的投资组合在短期内不会出现重大亏损，长期可以获得较稳定的资本增长率。
轻度保守型客户的资产组合也非常强调收入的安全性，以及长期稳定的资本增值。组合产生的收入流相对稳定，而且配置一部分股票和房地产投资，还可以产生一定的避税收益。
均衡型客户在各种资产之间的分配相对比较均衡，并且从长期来看可以在收入与资本增值之间获得一个较好的均衡。但长期来看有一定的波动，相应地也可能造成损失。由于有较大比例的股票和房地产投资，在税收方面会获得更多的好处。
轻度进取型客户的资产组合策略更多强调资产的增值，而较少考虑现金收入的需求。资产中往往有一半的资金投资于股票等高风险的品种，而较少投资于现金和固定利息。同时，股票、房地产等投资的投资比例过大也意味着市值波动较频繁，波动范围较大，出现亏损的可能性较高。
进取型客户的资产组合策略强调的是中长期收益的最大化。资产组合中股票和房地产等高风险、高成长的资产占绝对比例，其市场经济的波动会给组合市值造成很大的影响，其面对的风险最大。
11.3.7 资产配置的策略
理论上，应根据理财者的风险偏好并运用多样化的统计方法来确定资产分配决策。但在实际中，决策过程本身要复杂得多。由于资产分配具有不同动机，有的人希望改变投资组合的收益分布，有的人希望选择市场时机。因此资产分配分为三大独立类别：政策资产分配、战术资产分配和动态资产分配。在介于战术资产分配与政策资产分配之间可再分为战略资产分配，其期限长于战术资产分配而短于政策资产分配。
1.政策资产分配策略
在进行投资理财过程中，政策资产分配对长期投资组合的收益影响最大。它是用来描述长期投资政策的决定，使投资收益源于市场大规模变化和一些最具进攻性的短期战术战略。战术资产分配和动态资产分配是指为了避免市场不利因素对投资组合收益的影响而进行的保险策略。其目的不一定是为了获得更高的收益，而是为了“避险”，其优点是可以通过更具有进攻性的资产配置政策来降低成本。
2.长期资产配置策略
（1）长期资产配置的过程。政策资产配置是以理财者对待风险的态度、理财者（或资产持有者）长期追求成本最低及投资组合能够履行为基础而进行的理想化预测。
资产配置包括资产类别选择、投资组合中各类资产的适当搭配，以及对这些搭配资产进行适时管理。确定最能满足理财者风险和回报率目标的资产配置，是实现理财计划长期目标的最重要决策。由于这个过程涉及的时间很长，故被称为战略性资产配置。
战略性资产配置的目的是在投资组合中以某一特定方式将资产有效地配置在一起，以达到理财者在承受一定风险的情况下，获得最大收益率的目标。这个过程包括4个核心步骤：①理财者需要确定组合中合适的资产；②理财者需要确定这些合适资产在持有期间或计划范围的预期回报率；③在对回报率和风险做出估计后，运用最优化理论来确定在每个风险水平上能够获得最大收益的投资组合的资产结构；④在可容忍的风险水平上选择能够提供最优回报率的投资组合。
在投资领域内我们可以进行投资的资产包括普通股票、债券和货币市场工具这些主要资产类型。近年，理财者已把国际资本纳入到投资组合中来，如国际资本市场上的股票、非美元债券等，有的理财者则把房地产和风险资本也纳入进来，进一步扩大了投资的范围。
在上述的第2步骤中，理财者还要估计各资产类型的预期回报率及其承担的风险。我们可以用两种方法来估计资产的风险-回报率：一是假定未来与过去相似，可以根据过去的经历推测未来；二是情景法，即建立适当的经济情景，并估计各情景下的回报和风险。
在制定最优风险—回报率的资产组合中，可以通过有关投资组合的最优化理论来确定这些最优投资组合，如马科维茨的EV模型。
如何选择满足理财者需要的投资组合呢？对于风险偏好的理财者，应选择较高风险的投资组合。这些理财者为获得高收益率，愿意承担较高的未能实现特定回报率的风险。另一方面，对风险规避的理财者应选择风险较低的投资组合，他们对实现预期的投资回报率更为关注。
前面只考虑了资产类别的战略性投资组合，但是在构建投资组合时也应把负债考虑进去，也就是使资产/负债最优化。
（2）长期资产配置的方法。长期管理资产组合，理财者可以采用三种方法。第一种是确定恰当的资产组合，并在3～5年的时间内保持这种组合，这被称为购买并持有法。对长期而言，这种方法是消极的，具有最小的交易和管理成本，但不能随着市场的变化而变化。第二种被称为恒定混合法，这种方法是长期保持投资组合中各类资产的恒定比例。为了维持这种恒定的比例，需要资产管理者在资产价格发生变化时，进行定期的再平衡和交易。第三种方法被称为投资组合保险。它本质上最具有动态性，所需要的再平衡和交易的程度最高。其目的是在获得股票市场的预期高回报率的同时，限定下跌的风险。但如何有效地实施这个方法是个难点。第二种、第三种方法是积极的，对投资组合定期进行再平衡并伴随相应的交易。这三种方法各有特点，都能给不同的理财者带来特定的收益，但没有哪一种方法明显优于其他方法。
购买并持有战略是购买初始资产组合，并长期持有组合中的资产。不论资产的相对价格发生怎样的变化，这种战略都不进行积极的再平衡。这是一种便于操作和分析的战略。
恒定混合战略的实质是保持组合中各类资产的固定比例。例如，一个股票和债券的组合，理财者需要在股票市场变化时，对组合进行再平衡操作。当股票市场价格上涨时，股票在这个投资组合中的比例上升，理财者应在股票价格上涨时卖出部分股票而买入债券；反之，股票价格下跌时，股票在投资组合中的比例下降，理财者应卖出部分债券而转向增加股票市场的投资。
我们以一种简化的投资组合保险战略即恒定比例投资组合保险（CPPI）来探讨投资组合保险的操作。CPPI的一般形式为：
股票金额=m×（全部投资组合价值-最低价值）
在进行操作时，理财者应先确定表示投资组合最低价值的一个最小数量。全部投资组合价值？最低价值）表示对最低价值的有效保护。恒定比例投资组合保险战略使用大于1的乘数m。给定一个乘数和最低价值，我们就可以根据公式确定投资于股票的数量。即在股票下跌时卖出，在股票上涨时买进。
3.战术资产配置策略
长期资产组合一旦确定，理财者可以通过确认资产类别市场定价的差异，并适时改变资产类别组合，这被称为战术资产配置。战术资产配置是一种积极的资产管理方式，可以被看做是恒定混合法长期资产配置战略的一个变种。它根据市场与经济条件的变化，通过在各大市场之间变换资产分配，从而提高投资组合收益。战术资产配置可以被看做是适时管理资产组合的方式之一。
战术资产配置可以是一个中期过程（投资期在1～3年），也可以是一个短期过程（投资期不到1年）。战术资产配置的特征有：
（1）一般是建立在一些分析工具（如回归分析和最优化分析）基础上的客观、量化过程。很多理财者主要依靠主观的判断进行的投资方式不能称为战术资产配置，而是常规的平衡管理。
（2）一般由价值测量手段控制，主要受一种资产类别预期收益率的客观测量驱使。预期报酬的客观测量必然会导致一个以价值为导向的过程。
（3）该过程通常会促使在市场行情下跌后买进，在市场行情上涨时卖出，除非其他资产的行情也发生同样的剧烈变化。因此这种操作方式的本质是逆向的。战术资产配置是通过测量哪种资产具有最大的收益率，而哪种资产已经不利，从而引导理财者购买受人欢迎的资产，而放弃不利的资产。
（4）资产配置一般依靠“均值回复”原则。假定某时期股票收益与债券收益相比，已经比正常水平高出1，但大多数的投资者仍预期股票还会再获得1的额外收益（高于债券收益）而创下新高。假定这时市场将回归到正常的状态，即股票收益下降了1或债券收益上涨了1，如果在股票下跌时卖出股票或在债券上涨时买进债券，那么此时股票额外收益将会远远超过债券的1额外风险溢价。这种市场回归均衡的趋势是战术资产配置中主要的利润机制。
案例分析
年轻夫妇的理财规划
1.基本情况
张先生28岁，硕士，电脑软件工程师，现就职于一家大型电脑公司，年薪22万元。妻子，金女士，政府公务员，年薪1.2万元，房改中已分房。张先生投资股票10万元，现持有的股票市值为4.6万元；投资收藏品10万元；张先生已于3年前购买了20年交费期的重大疾病终身保险5份；张先生夫妇双方的父母不需资助；张先生夫妇拟购买一辆10万元左右的轿车。目前银行存款为35万元。
2.财务情况
（1）家庭日常生活开支每年约3万元。
（2）张先生和妻子健身开支每年1万元。
（3）旅游支出每年约1万元。
（4）紧急备用金每年1万元，以活期存款形式保存，金额保持在3万元；
（5）健康投资。张先生继续维持现有重大疾病终身保险保单的效力，年支出3250元；金女士购买20年交费期的人寿康宁终身保险5份，年保费3050元，夫妇合计年交费6300元。
（6）养老保险。张先生夫妇各购买20年交费期的国寿鸿泰年金保险（分红型）20份，张先生年交费6800元，金女士年交费7200元，合计年交费14000元。
（7）意外保障。张先生夫妇各购买国寿金卡1份，年支出560元。
（8）证券投资。继续持有4.6万元的股票，并每年追加4万元。
（9）收藏品投资。继续持有原收藏品，且每年追加10万元。
（10）汽车购买。从家庭存款中支出10万元购买一辆汽车。另外每年安排支付汽车的保险费、维修费、过路费、汽油费、年检费、停车费等共计2万元。
（11）外汇投资。从家庭存款中支出12.5万元投资于美元。
（12）黄金投资。从家庭存款中支出12.5万元，投资于黄金或投资于金币。
3.理财规划分析
张先生的家庭收入较高且比较稳定。从当前的投资规划来看，应把家庭理财的重点放在风险投资上，以追求高额的投资回报，但同时也应当兼顾风险，进行适当的避险操作，以确保家庭生活支出始终留有余地。
（1）日常开支。张先生的收入较高，消费自然会高一些。每年3万元的开销可以保障夫妻有品位的生活。旅游消费和健身支出使夫妻俩的生活更加丰富。
（2）紧急备用金。张先生夫妻二人处于青年阶段，而且收入较高，因此紧急备用金不必太多。每年安排1万元，以活期存款形式存在，保持3万元左右，较为合适，即够用又保证资金的一定流动性。
（3）健康投资。对于年轻家庭来说，健康投资是一项战略性的投资。这是起步投资，经济负担轻，保障金大。同时，还可以错开人到中年时的家庭消费高峰期。待张先生夫妻分别到48岁和46岁时，健康投资已完成。目前张先生夫妻年合计交费只需6300元，就分别获得了15万元的保险，还有重大疾病保险10万元。
（4）养老保险。对于张先生这样的家庭，养老投资也是一项战略性的投资。张先生夫妻这时启动这项投资，年交费的负担轻，而获得的收益很大。
（5）张先生夫妻从现在分别进行养老投资，在20年中共投入资金28万元。那么，张先生从60岁起，金女士从55岁起，二人至79岁若生存，每年可从保险公司领取养老金5000元，月均417元。若被保险人死亡，保险公司将给付20万元的赔偿。被保险人生存到80岁，保险公司将给付20万元的期满保险金。与此同时，张先生夫妇还可以获得一份可观的分红。
（6）意外保障。每年花费560元，张先生夫妇可以分别获得37.9万元的保障。对年轻夫妇是非常必要的。
（7）证券投资。张先生继续持有原股票，并在股市向好的时候追加投资，为获利创造了机会。当然应当重视动态调整其股票组合。另外，张先生可以购买部分基金、债券和其他金融工具，以便更好地分散投资风险，构建投资组合。
（8）收藏品投资。在收藏品市场处于有利时机时，进行买卖，获取价差收益。
（9）汽车购买。张先生夫妇有能力进行汽车的购买，而且对其家庭来说是十分必要的。
（10）外汇和黄金投资。对于张先生来说，目前持有大量的现金或储蓄是不划算的，应当采取积极的理财方式。应当在分散风险的基础上进行多样化的投资以获取高额回报。但是由于张先生夫妇都没有时间打理其投资品，而且专业知识也有限，这样会制约其资产的管理，因此应考虑是否购买专家理财式的投资金融工具，即委托基金公司、财务公司等专业化的理财公司来进行投资理财。
（资料来源：中国金融教育发展基金会金融理财标准委员会官方网站）
单身白领的理财规划
1.基本情况
李小姐，单身，31岁，外企公司财务主管，年薪大约180600元，总支出82700元，家庭支出占总收入的45.根据李小姐目前每月的现金流状况，适当增加每月消费支出，提高生活品质是完全可以承受的。
2.财务情况
李小姐总资产为947000元，其中现金15000元（以银行活期方式持有），这属于应急金，一般家庭应准备3～6个月的家庭开支的应急金，以备不时之需，因此李小姐的现金存款15000元比较合适。债券12000元，在加息的过程中，债券所受影响较大，但其投资比例并不大，因此12000元的债券应属于卖出品种。定期存款200000元，虽然加息增加了利息收入，但是利息税的存在减少了利息收入。在李小姐的总资产中房地产占500000元，流动资产占447000元，因此流动资产的相对比例较高。在没有良好的投资方向的时候，降低流动资产的比例是最明智的选择。李小姐总负债335000元，占总资产的35，在李小姐流动资产较高的情况下，减少负债所占比例应是上策。
3.理财目标
李小姐的理财目标有三个：一是提前归还部分贷款，卖掉一部分外币，买入伞型基金，或持有外汇宝；二是中长期目标：结婚、养老。三是找到合适的投资渠道，使闲置资金能够达到10～15的年投资回报率。李小姐的理财目标明确而且非常理性，但她高估了投资回报率，这在当前市场中是比较困难的。
4.专家理财分析
（1）学会正确的家庭理财方法和树立正确的家庭理财目标，聘请专业的理财顾问为其长年的理财专家。我们可以看出，李小姐对经济变化有一定的敏感性，能够对出现的经济状况做出及时的反应，但由于其工作较忙且对理财不够专业，仍然存在一些问题，有必要学习一些理财方法与技巧，只有这样才能使她的财产更好地增值和更好地提高生活品质。李小姐是一名31岁的单身女性，会有许多不确定性事件发生，如结婚等大事会对她的财务状况产生大的影响。但在2006～2007年，中国的经济出现了新的一轮的景气周期，因此李小姐应及时改变其原有的理财方案。因此一位长期的专业的理财顾问的存在，会对李小姐的财务状况问题给予最及时和最全面的帮助。
（2）长短期目标相结合。对经济周期反应小的理财规划应继续实施，对经济周期反应大的计划，在经济出现拐点的时候进行及时调整。
1）调整房贷额度。由于目前加息的周期已经来临，对于李小姐高额的闲置资金和股市、期市、债市、汇市、黄金市场等多种投资方式在加息周期及行业景气度拐点走势不明朗的前提下，归还部分房贷，减少利息支付，是目前经济形势下的明智选择。
2）卖掉美元、日元换成人民币。目前美元、日元等外币的存款利率均低于同期人民币利率，且美元大额度贬值，而人民币又处于加息周期，保存外币不合适，应果断地抛出外币换成人民币。
3）增持货币市场基金。人民币加息使货币基金成为较好的投资品种，因为货币基金是所有基金品种中风险最低的。它随时可以兑付，流动性好，从收益来看，平均年回报率也高于同期定期银行存款利率，且基金收益可以享受免税的优惠。在股市、债市走势还不明朗的情况下，投资货币基金市场是闲置资金的最好出路。
4）增加日常消费。李小姐已经31岁了，且不想单身，非常向往婚姻生活，在目前闲置资金没有很好出路的情况下，不如投资在自己的身上，增加自己的自信心与魅力，不失为一种很好的投资。例如，增加每月美容、健身、购买营养品、化妆品、时尚服装的消费，增强自己对异性的吸引力，同时也使自己的独身生活丰富多彩些。
5）社会保险的投入对经济的反应较小，因此不必要做太大的改变，但是由于李小姐单身，收入单一，建议增加部分的意外险，以规避意外发生对其生活造成太大的影响。
根据专家对李小姐理财的建议，调整其资产、负债结构。
基于对李小姐上述的调整，如果三年后经济出现新的景气周期，李小姐仍然保持自己的收入水平，将会有更多的收入增加到货币市场基金中来，新增的收入总额为8000×12×3 1900×3=193700元，加上目前97000元的货币市场基金的本金及收益（假设每年的收益率为2.47）为104366元。三年后李小姐在不改变自己生活质量的前提下其流动性总资产将达到近40万元的水平。
（资料来源：选自首届上海十佳理财之星评选理财案例获奖作品）
退休家庭的理财规划
1.基本情况
赵先生，60岁，公务员，已退休，每年从单位领取退休金12000元。妻子孙女士，55岁，已经退休，年退休收入为8000元。赵先生夫妇二人拥有自己的住房，由于退休，故居住在小城市，交通便利无购车计划。但是由于医疗改革，夫妻二人的医疗费用支出的不确定性极大。二人为未来的医疗费支出规划为每人每年2500元；退休后的旅游计划是每年5000元。另外赵先生的父亲需要赡养，每年为其安排生活需花费2400元，这种支出假定持续10年。赵先生的子女每年给夫妇二人3000元的生活费。赵先生每年的生活费支出为14400元，如果一人去世，则生活费支出为9600元。如果有一人或两人生病，还需要额外的支出。赵先生拥有银行存款30000元，投资于国债30000元。假定目前的折现率为3.
2.未来现金流状况
忽略储蓄和国债产生的收入，那么赵先生夫妇的未来现金流的现值计算如下（假定夫妇二人均活到80岁）：
赵先生夫妇每年的现金收入=赵先生的退休收入 孙女士的退休收入？二人的生活费支出？每年的医疗费支出 子女的赡养费？赡养父母的费用=12000 8000？14400？5000 3000？2400=1200元。当赵先生去世后，李女士的现金流=8000？9600？2500 3000=？1100元。
赵先生夫妇的现金流的现值=1200×PVIFA（3，10） 3600×PVIFA（3，10）×PVIFA（3，10）？1100×PVIFA（3，20）×PVIFA（3，5）=30296元。在赵先生70岁之前每年旅游两次，每次花费5000元，则旅游费用的现值为21011元。医疗支出的费用难以估计，且不确定性极大。但赵先生夫妇有近60000元的资金（用于投资国债和银行存款）可用。
3.理财规划分析
赵先生夫妇现在拥有的资产和未来的现金收入足够二人基本生活支出，但是在上述分析中，我们没有考虑二人意外重大疾病的支出。而一旦发生重大疾病，二人的积蓄就显得不够了，而这种情况发生的概率非常大，因为赵先生夫妇已经步入老年，身体每况愈下。
这种对现金可能的大量需求可以通过安排更多的易变现的资产来满足，如保留更多的现金，投资于更多的货币市场基金产品，另外就是进行相关的保险，不但在发生重大意外情况时有保额支付，而且可以将保单抵押出去获得借款，以解燃眉之急。对于赵先生这样的老年理财者，不仅应当购买意外事故和重大疾病保险，还应购买死亡保险。
一些主要的资产如房地产，一旦发生损失，其重置成本会十分高昂，因此应对它们进行保险。投资风险可以通过分散投资和审慎地选择风险较小的投资品种来防范。因此要重新规划赵先生资产的配置。
赵先生夫妇二人各购买10年交费期的国寿康宁保险两份，赵先生年交费3000元，孙女士每年交费1820元，年合计交费4820元，同时获得20000元的重大疾病保险。若保单到期后，则可领回所交纳的全部保费（不计利息）30000和18200元，作为二人的养老金，但最好还是仍然投资于保险。赵先生夫妇也应购买财产保险，具体根据其所拥有的资产来确定。
像赵先生这样的退休家庭的资金流动性很差，除了固定的退休收入之外，没有任何的收入来源，由于其未来的现金流小，故很难从银行筹到借款，因此增加资产的流动性是十分重要的。由于赵先生夫妇的未来收入有限，且流动性又差，因此投资的风险管理是重中之重。股票这样波动性较大的投资品种对于赵先生夫妇而言是不适合的，对其投资应持谨慎的态度，应选择国债类基金和货币市场基金等低风险、流动性好、收益稳定的品种。高流动性可以满足未来对流动性的要求，低风险可以保证投资遭受损失的可能性较小，而且获得高于同期银行存款利率的投资回报率。所以赵先生可以考虑投资20000元用于低风险的基金，余下的资金用于交纳保险费用和进行储蓄及国债投资。
（资料来源：中国金融教育发展基金会金融理财标准委员会官方网站）
本章小结
1.理财者的财务生命周期可以划分为以下几个阶段：累积阶段、巩固阶段和支出阶段。在投资理财的生命周期内，个人有各种各样的投资目标。
2.不同的投资理财者要受到财务、税收、时间、投资态度和其他一些因素的影响。不同理财者对待风险的态度因各自不同的年龄、资金的动用时间、理财目标的弹性及理财者的主观风险偏好不同而不同。
3.相对较低的收入水平以及各种社会福利和保障体系还不健全决定了我国居民的风险承受能力不强。
4.在个人进行资产配置前应考虑个人的保险、现金储备等基本因素。资产配置策略包括长期资产配置策略和战术资产配置策略两种。
复习思考题11
1.如何理解生命周期对投资理财的影响？
2.如何衡量投资组合中的风险？为什么多样化投资会分散风险？
3.资产配置策略有哪几种？各自的特点是什么？
4.试说明资产配置的过程。
5.确定具体投资工具时应遵循哪些原则？
6.实践演练题。
家庭档案
妻子小丽，31岁，某单位会计师；
先生陈涛，31岁，某单位管理人员；
儿子陈陈，1岁，在家，幼儿。
理财目标
近期买新房，3年内买车，5年后投资房地产。
收入中上等并无负债
小丽及其先生的月收入不低，分别为5500元和10500元，两人每个月的生活费为6000元，每个月还有结余9000元。每年用于旅游、人情费等支出大约在2万元。目前，家有活期存款20000元，30万元定期存款和3.4万元的公积金存款，还有14.7万元的股票类基金和4.4万元的债券类基金。小丽为自己购买了一份10万元的重大疾病险，为儿子买了一份保额为20万元的综合险，每年的保险费支出为8000元。
首要需求是购房
现居住的旧房面积过小，不能满足需要，所以近期想买一处新房。旧房现在市值为65万元。
中期目标是买车
小丽和其先生经常出去旅游，如果有自己的车就会方便很多，而且儿子今后的上下学也方便接送，因此筹划在3年内买辆车。
远期目标
培养孩子需要准备一笔教育基金。沈阳房价近年涨了很多，许多人炒房地产赚了钱，小丽也制定了一个中远期目标，即5～10年计划投资60平方米的房地产用于出租。
请问，如果小丽要想实现这些目标，该如何安排资金？是否应另外规划一些投资品种？