从两年前开始，证监会的有关部门就在加强对投资者的保护和对上市公司的规制，这是非常重要的。但如果上市公司的经理们没有积极性建立一个良好的信誉，我们不可能从根本上保护投资者。
要理解这个问题，首先涉及的是融资的概念。在西方，融资的概念与中国有很大的不一样，我们从西方的教科书里看到的描述是：作为公司融资来讲，假定你有一个有利可图的投资项目，你用什么办法为这个项目找到资金？比如是发行股票还是发行债券？中国融资的概念是什么呢？是如果你能被政府允许发行股票的话，你拿这些钱去干什么？你要做的事是先编出一个故事，在这个故事下才能获得政府的许可，然后再到股市上去发行股票。因为投资项目本身就是编出来的，拿到钱后变更投资方向就是很自然的事情。这就是中国企业与国外企业在公司融资上的差别。
严管中的欺诈
我国的资本市场，有几个基本的特征：（1）增长快；（2）上市公司可交易股票的比例非常低，大部分上市公司的股票只有30％，也就是1/3的股票在交易，另外2/3是不可以交易的法人股和国家股；（3）可以交易的这部分股票，其转手的频率非常高；（4）股票的市场价格远远高于企业的真实价值，也与上市公司的业绩无关；（5）政府对上市公司有着非常严格的管制，从申请上市到许可，到完成审批程序，到最后定价，政府一直在其中起着主导的作用。可以说，我们的资本市场从诞生之日起就被政府严格地操纵，但事实是整个股市仍然充满了欺诈行为。
有关欺诈，我们看到了很多的例子。比如，“猴王”就有10亿的资金被其母公司占有；“三九”有25亿，也就是上市公司98％的净资产都被它的母公司挪用了；还有最近发生的“银广厦”事件，公司所有的会计报表被发现都是虚假的，所有统计数字全是伪造的。
中国股市有两个问题需要我们回答：第一，我们的政府既然有这样复杂、官僚化的管制程序，但是市场上为什么仍然充满了欺诈行为？第二，为什么十年来我们股市的股票价格会持续高估？
假设在一个市场当中，所有的信息都是对称的，那么这个市场就可以凭着自身有效地运转。但如果市场的信息不对称，一部分人知道的事情，另一部分人不知道。比如说，上市公司的经营只有经营者知道，投资人却不知道，在上市公司中，哪一家好，哪一家糟糕，投资人无法判断也无法弄清楚，那么这个信息不对称的后果就可能是市场的失灵。
为了避免市场失灵，需要政府通过法律和政策规制这个市场。为了防止上市公司欺骗投资人，在其上市前的所有审批程序都是在保证它的账目是真实的，保证它披露的信息是真实的。无疑，这些都是靠管制在起作用。但通常人们在需要知道真实信息的时候，还有一双隐形的眼睛在起作用，那就是信誉。企业要保证它的长远发展，就一定在乎那双盯着它的隐形眼睛。
管制与信誉有什么差异？管制是由谁来执行？是政府机构还是法院？投资者与企业之间的合约仅靠管制裁决行不行？信誉靠什么体现？
我对管制有两个判断：一是管制最多的地方，一定是骗子最多的地方，原因就在于管制消灭了市场本来应有的信誉机制。二是管制越多，骗子就越有积极性贿赂政府，骗子以并不高的贿赂成本降低了他进入市场的门槛。当骗子越来越多时，政府不会感觉到是因为管制太多，反而误以为是管制太少。结果，管制一再被强化，变本加厉，最终令信誉机制赖以形成的市场竞争无立足之地，企业信誉当然也就无从谈起。
法院或政府部门如果要对某上市公司实行监管，第一就要获得那些公司的信息；第二法院作为第三方要认证或者说证实这些信息的真实性，这些都需要很高的成本。利用管制解决问题的交易成本非常高，而用信誉解决就会很低。如果我们双方都非常信任，有些问题就非常简单，但如果我们互相不信任，那就需要签订一个很复杂的合约，以便在操作的过程中有一个合理合法的依据，这个复杂的合约也将带来不低的交易成本。
有大量的股市问题都与这个有关。举个例子：比如信息披露，有法律规定必须强制披露。强制披露是法律的手段，但事实上企业如果重视信誉的话，会自愿披露这些信息，不需要法律来强制。我们到商店买衣服，没有法律强制让顾客试衣，但所有商店都允许顾客试衣，还有一部分商店允许顾客退换，这就是商店因注重自己的信誉而自愿提供的信息，这就不一定靠政府来强制。我在这里顺便说一下，现在比较盛行强制信息披露，包括我们国家的管制机构，但是，世界上的研究并没有证据能够证明，强制性信息披露会带来什么好处。我想说的是，在股市上，企业如果很重视信誉，只要一条法律就够了，那就是你可以不披露信息，但你要对所有披露的信息的真实性负责任。就向我们在电影中看到西方的警察对嫌疑犯说的：你可以保持沉默，但你说的每一句话，都将可能用来作为法庭指控你的证据。
并非所有的企业，我们都要求它强制性地披露信息。因为每一个企业的情况是不一样的，有些信息披露并不好，比如说企业的许多商业机密，如果都披露出去，企业的商业价值就没有了。
信誉的形成有几个重要的条件：第一，博弈应该是重复的，只有在重复博弈下，当事人也就是企业才有可能有长期的眼光，才能考虑未来，才有足够的耐心等待未来的收益。而所有的欺骗行为都是因只考虑短期的、机会主义的利益的结果。第二，环境要相对确定。如果环境非常不稳定，今天有赚钱的机会，明天有没有不知道，这时候的当事人就会急功近利地有一把就捞一把，就会变成机会主义者。第三，欺骗的行为能够被及时发现，也就是说信息传输的速度十分重要。第四，受害人一定要有可能性和积极性去惩罚骗人者。在中国的市场上，许多骗人者是幸运的，因为受害者没有积极性和可能性去惩罚骗人者。比如你是房地产商，你的房子是卖给政府或国有企业的，尽管你有欺骗行为，负责买房子的人也没有可能惩罚你。因为你已经拿两套房子贿赂了他，接下来你可以卖给他100套。这样的受害人并不在乎他的受害，当然这时的骗人者也没有必要在乎自己的信誉。
企业是信息和信誉的载体
在现代社会中，一个组织、一个企业，实际上也是一个承担信息载体责任的中介机构。在所有交易活动中，我们能认识和了解的人非常有限，而需要交易的范围又很广，要识别每一个人的行为非常困难，成本非常高，欺骗行为就很容易发生。但作为组织、作为企业，一旦出现欺诈的做法就很容易被认定。比如麦当劳这样的全球企业有十几万员工，如果我们想知道是其中哪一个员工卖了过期的汉堡包，不仅查找困难，而且即使查到了，发布信息的成本也会很高。但有了“麦当劳”这个企业，消费者就不需要知道具体的行为人是谁，“麦当劳”三个字就使其维持信誉的信息传输非常容易，这就使企业本身充当了信誉的载体。当然，找到具体的行为人并对其实施惩罚，是麦当劳自己的事情，这也是麦当劳的价值所在。