前面曾经提及，经理股票期权是运用比较多见的一种方式。我国的不少国有上市公司从2006年开始实施经理股票期权激励。本节将具体说明该激励方式的效果以及在我国的实施情况。
一、经理股票期权制度概述
管理层股票期权激励是经济发展到一定阶段即社会化大生产阶段的产物。在社会化大生产阶段，出现了所有权与经营的分离，在企业内部形成复杂的委托－代理关系，所有者利益和经营管理层的利益难免发生冲突，为此，产权所有者为了保障自身利益最大化的实现，协调与经营管理者的关系特别是经营管理者的短期利益与股东的长远利益关系，给予企业经营者购买公司普通股的权利，从而使经营管理者利益与所有者利益达到一致。
经理股票期权制度最早产生于20世纪70年代的美国，是对经理激励制度的新发展。从20世纪90年代初期开始，股票期权报酬逐渐取代现金报酬而成为经理人报酬中最大的组成部分。据统计，1997年在《财富》杂志排名前1 000家美国公司中，有90%实施了经理股票期权计划。1998年，美国100家大公司管理人员的薪酬中，有53%来自股票期权，而这一数字在1994年为26%，80年代中期仅为2%。欧美国家的研究成果表明，1993～2000年CEO年度报酬的70%来自于股票期权、限制性股票以及其他长期激励计划。对于大部分CEO来说，总报酬的变动中，可由股票回报来解释的部分与不能由之来解释的部分相比，前者比后者要大近12倍，股票价格成为经理人总报酬的唯一经济意义上显著的决定因素。
从受益面上来看，最初的激励对象局限于企业的总经理，之后受益面扩大到技术人员和普通雇员的激励。
据对1997年我国A股750家上市公司的统计显示，前50家经营者持股市值最大的上市公司的平均资产收益率为16.65%，平均每股收益为50元，远远超过平均水平。从近3年的发展情况来看，经营者持股数目也一直在增加。
与年薪制不同，经理股票期权是指指产权所有者通过授予经营管理层在一定时期内按预定价格购买公司普通股的权利形式，激励经营管理层提高经营管理水平，更加注重公司的长期利益。因此经理股票期权着重于对经理层的长期激励，使经理阶层的利益与股东的长远利益结合。
经理人股票期权设计的创意之一是将企业提供的内部激励外部化与市场化，激励大小取决于公司股票的市场价格与期权行权价格的差额。当公司股票价格大于行权价格时，经理人可以行权获得差价；如果公司股票价格等于或低于行权价格，期权处于平值或虚值状态，经理人放弃行权。所以，期权行权价格的高低在很大程度上决定着股票期权激励的有效性。如果定价过高，经理人可能放弃行权，从而很难达到激励的目的；反之，定价如果过低，既有可能遭到股东的反对，同时由于经理人轻易得到许多实惠，也达不到激励的目的。
在性质上，经理股票期权不同于通常所说的股票期权。一般说来，股票期权是一种可供市场投资者在证券市场交易的金融衍生品，具有较大的市场风险性，较强的流动性，以小搏大的投机性。而经理股票期权则不同，它主要是作为一种激励措施，授予公司管理人员在未来某一时期以一定的价格认购本公司股票的权力，以对公司管理人员起到长期激励作用，使得经营者与所有者利益相同。
二、经理股票期权的激励模式和操作程序
在实际操作过程中，经理股票期权可能会采取不同的定价基础，从而形成各具特色的激励模式。另外，经理股票期权也具有其独特的操作程序。
（一）经理股票期权的激励模式
依据行权价格确定方法的不同，我国企业实行的经理股票期权激励计划可以分为以下两种激励模式：
1.以股票市场价格作为行权价格的定价基础。这是国际惯例通行的方法，如上海贝岭的虚拟股票期权计划中其行权价格以授予时的二级市场价格为基础；武汉国资经营公司的可即刻行权股票期权其行权价格被确定为授予时的市场价格。
2.以当前净资产作为行权价格的定价基础。如北京、杭州、深圳等城市，一般都有参照当前净资产确定股票期权行权价格的原则。1999年7月，北京市下发的《关于国有企业经营者实施期权试点的指导意见》明确规定，“期股按届满当时经评估后的每股净资产值变现”。
（二）经理股票期权的操作程序
1.经理股票期权的授予。通常情况下，经理股票期权的授予由董事会下属的薪酬委员会根据公司机制来执行。薪酬委员会由3-4人组成，每年都要对接受股票期权的经理人员进行业绩考评，之后根据本人表现，公司业绩，行业情况等，对其授予合适数量的股票期权。
2.确定经理期权股票的行权价与分批授予时间。经理股票期权的行权价就是管理人员行使股票购买权的执行价。在美国，经理股票期权的行权价（执行价）不得低于市场公平价，所谓市场公平价是指认股权授予日的市场最高价与最低价的平均值或前一日收盘价。
经理股票期权在授予后，需要经过一段等待期之后才能够行权，即按行权价格购买股票。这表明公司在授予管理者股票期权时，并没有同时授予行权的权利。经理股票期权的行权权利是分批授予的，这样做可以保证股票期权具有很强的长期激励性。同时，为了避免对股价的操纵，对每个管理者的行权时间都要作不同的安排。
三、经理人股票期权激励的效应
理论上来讲，股票期权既可提供努力增进激励，又可提供追求风险激励。股票期权激励的效应表现为以下四个方面：
（一）股票期权的报酬－业绩敏感度
客观地讲，公司业绩是公司治理机制实施的最终结果，股票期权激励只是公司治理机制众多环节中的一环，尽管我们不能否认股票期权激励对公司业绩产生的效应，但要想清楚地把握二者之间的关系，的确也并非一件容易的事情。低股票期权激励的企业可能因股东监督等治理因素有效而取得理想的业绩；相反，高股票期权报酬的企业则可能因股东监督等存在严重困难而业绩平平。再换个角度讲，某个公司因股东监督比较有效而取得了比较理想的业绩，但这也并不能说明股票期权就没有激励效应，只是其在激励成本与收益比较上弱于其他公司治理机制。
以上分析表明，股票期权激励与公司业绩之间不存在简单的、事先可确定的、稳定的均衡关系。尽管如此，我们仍希望把握公司业绩与经理人股票期权激励之间的对应关系。为此，我们对其他公司治理因素对企业业绩的影响做充分控制，研究股票期权激励对公司业绩的影响，即分析报酬－业绩敏感度。
由于股票期权激励是一种基于市场业绩基础的激励计划，所以计算其报酬－业绩敏感度时，一般采用市场基础的业绩，如公司股票总价值、股东价值增值SVA、市场增加值MVA等。
众多研究都证明了对经理人的正确激励能够提高公司价值，并且这些激励并不需要太昂贵。例如有分析认为，股东财富每增加1 000美元，经理人报酬只需要增长1美元就够了。当然，仅仅对报酬－业绩敏感度进行单维度分析是不够的，必须同时关注与股票期权激励相关联的其他因素，如经理人的风险厌恶程度、经理人的效用函数以及外部环境因素等。
（二）股票期权对代理成本的影响
前面已经提及，经理人股票期权是经理人参与分享企业剩余索取权的一种形式，其目的在于降低股东所面临的代理成本，因此，股票期权激励的效应还可从代理成本是否得以降低上反映出来。不过，代理成本的计量是非常复杂的，所以与其关注代理成本的水平是多高，还不如从代理成本的影响因素方面进行考察。如果代理成本的某个影响因素会使股东面临的代理成本增大，而同时股票期权激励的报酬－业绩敏感度也显著提高，那么就反过来证明了股票期权具有激励效应。
可用于研究经理人股票期权激励效应的代理成本影响因素主要包括以下几个方面：
1.公司的成长机会或投资机会。公司的成长机会越大，投资机会越多，公司股东和董事会就越难以准确评估经理人在把握投资机会方面的剩余控制权行使质量，会计数据也越难以反映公司业绩，经理人就越有可能发生机会主义行为，股东面临的代理成本越高，相应地，经理人报酬就应越多地依赖股票期权等基于市场业绩基础的激励机制。
2.经理人的合约期限。经理人的合约期限可以从经理人的年龄和任职年限两个方面进行说明。年龄方面，存在着两种截然不同的观点。一种观点认为，年长的经理人有着更多的私人财富，因而比年轻的经理人风险厌恶程度更低，更愿意接受与长期报酬联系在一起的风险，更能接受股票期权激励。另一种观点则认为，年长的经理人由于考虑到其个人投资期限有限而不愿意自己的投资组合中增加股票，特别是变现能力还要受到合约限制的股票。按照这一逻辑，经理人的年龄与股票期权报酬之间应当存在负相关关系。
任职期限方面，经理人的任职期限越长，就越能更多地把自身意愿强加给股东和董事会，同时随着任职年限的增长，经理人行动的可观察性会越强，为此，经理人的任职年限会与股票期权报酬负相关。
3.行业管制。行业管制在限制了公司投资机会的同时，会使得经理人的行动更容易观察。此外，政府的行业管制部门对被管制行业中的公司有较强的直接监督，从而降低了采取股票期权激励的必要性。因此，行业管制的程度越高，经理人的股票期权激励就越少。
4.会计基础业绩指标的噪音。当会计基础业绩指标的噪音较多时，经理人的报酬会更倾向于基于市场业绩基础的股票期权等激励机制。
5.负债的代理成本。代理成本除了在股东与经理人之间产生以外，还可能产生于公司债权人与经理人之间。当经理人得到更多的股票期权时，经理人就有更大的激励使股东财富最大化，以及更可能选择高风险的投资项目。而这会加大债权人所面临的代理成本，为此，债权人会要求公司为债务资本支付更多的风险溢价，从而提高公司的债务融资成本。公司为有效降低负债融资成本，就需要降低债权人所面临的代理成本，进而需要降低包括股票期权在内的基于市场基础业绩的报酬。财务杠杆比率越高的公司越是如此。
从另外一个角度来说，财务杠杆比率越高，债务合约越苛刻，债权人在公司治理中发挥的作用越大，债权人便越会更加严格地监督经理人的行动和债务合约的执行。这样，股东就可在一定程度上搭债权人治理的便车，而不需要给经理人以更多的股票期权激励。
也有人认为，经理人持股和股票期权反过来会给经理人一种为增加股东财富而提高公司财务杠杆水平的激励，从而导致经理人持股和股票期权与公司财务杠杆之间的正相关关系。
6.经理人的持股水平。若经理人持有一定比例的本公司的股票，那么他同时也就是公司的股东，其股东身份必然会在一定程度上矫正其与股东之间的利益冲突，从而能有效地降低股东所面临的代理成本，自然也就不需要更多的股票期权激励了。因此，董事会在制定股票期权激励计划时应考虑经理人的持股情况。
7.董事会中的外部董事特征。外部董事独立于经理人，比内部董事更维护股东的利益，因此，公司董事会中外部董事的比例越大，经理人的总报酬中股票期权等基于股票的报酬所占的比重会越大。此外，外部董事越独立，经理人的总报酬中股票期权报酬所占的比重应越大。
8.大股东的存在。大股东的存在对经理人报酬结构的影响是双向的。一方面，公司的大股东通常会更有激励和能力对公司的经营决策发挥更大影响，对经理人的行动进行监督，使经理人报酬与股东财富更紧密地联系在一起，从而使股票期权报酬在经理人报酬中的比重更大，报酬—业绩敏感度更高；另一方面，由于大股东对经理人的更强监督，股票期权激励会变得更不需要，经理人报酬中股票期权报酬的比率会更少。
当然，也存在大股东与经理人合谋共同掠夺小股东和债权人财富的情况。在这种情况下，大股东不但不会去促使经理人报酬与公司业绩紧密联系，反而会通过提高经理人的股票期权报酬来贿赂经理人与之合谋。
（三）股票期权对公司决策的影响
当经理人持有或被赠与股票期权时，对公司的某些特定决策必然会产生影响，进而呈现出股票期权的正面或负面的激励效应。
1.公司投资决策。经理人股票期权对公司投资决策的激励效应可能表现为有助于经理人作出正确的投资决策，包括解决投资不足问题、防止投资过度和解决已有的投资过度问题。
经理人持有股票期权的公司所进行的购并应更能增进股东财富，表现为并购后的公司市场基础的业绩会相对更高、并购目标公司有着更高的成长机会、支付的并购价格的溢价水平更低，等等。
此外，持有股票期权的经理人也会积极进行企业的研究与开发投资。当公司进行规模压缩，或者某些业务的清算有利于提高公司的效率和效益，进而提高股东财富时，持有股票和股票期权的经理人会有更大激励去主动采取这些措施。
2.公司股利政策。公司的股利政策可以采取现金股利或股票回购的形式。由于大部分经理人股票期权是不受股利保护的，发放现金股利会使股票期权价值下降，而进行股票回购则不会对稀释股票价值，反而甚至会被市场认为是利好消息而使股票价格显著上升。因此，经理人股票期权激励计划的实施为经理人提供了减少公司现金股利发放而代之以增加公司股票回购的更多激励。
3.公司的盈余管理。经理人可能通过盈余管理来提高公司的会计基础业绩，从而使公司的股票价格被高估，进一步提高经理人所持有的股票期权的价值。更为重要的是，经理人可趁股价被高估的时机采取某些缓解自己所持有股票期权的风险，如因股票期权是看涨期权，经理人因此从市场买进与持有的股票期权等量、期间也大致相同的看跌期权，从而使股票期权的激励作用消失。
反过来，经理人也可能通过盈余管理来调低公司的会计基础业绩，促使公司的股票价格下跌，进而得到更低的股票期权行权价格。
由于盈余管理的基础在于会计准则所规范的会计政策，因此，股票期权激励甚至给经理人提供了去直接干预会计准则制定的负面激励，如经理人因担心用公允价值法计量股票期权后自己的高额收入将被投资者和社会公众所关注和挑剔而反对按公允价值法计量股票期权。
4.相关信息披露时间的安排。公司对外进行信息披露必然会影响公司的股票价格，经理人于是就可以通过操纵公司的股票期权计划实施或信息披露的时间安排来提高持有和被赠与的股票期权的价值。如在股票期权再定价之前披露不利消息，或者把好消息留到股票期权再定价之后披露。
（四）股票期权的非激励目的
公司实行股票期权计划的动机也可能不少为了对经理人进行激励，或者不以激励经理人为主要目的，而是出于与代理成本无关的财务、会计或税收等方面的考虑。
1.流动性约束。当公司处于创业期或高成长期时，无论是研究和开发等无形资产投资，还是厂房设备等有形资产投资，都急需大量的现金；公司陷入财务困境时，同样也面临着现金的短缺。这时公司就要想尽一切办法节约现金支出。而股票期权恰好具有这种功能，它是一种无现金支出的报酬形式，既给了经理人以报酬，又不用动用公司现金，且在行权时可能还有增量现金流入公司，所以面临现金短缺的公司可能会考虑采取股票期权的激励方式。
2.报告低盈余的财务报告成本。公司报告低盈余数字时，会给公司及其经理人带来财务报告成本。例如，报告盈余低于证券分析师对公司的盈利预测时，会引起公司股价的下跌，招致股东的不满。为了消除报告低盈余带来的不利影响，公司可能会通过实行股票期权激励的办法来替代现金报酬。
3.税收成本。在美国，税收成本因素对股票期权计划的影响是非常复杂的。首先，如果是激励型股票期权，那么在任何时候都不能在公司所得税前列支。而现金报酬则可以在支出的当期从公司应税所得中扣除。因此，相对于现金报酬来说，股票期权报酬增加了公司的税收成本。其次，美国1993年实施的国内税收法案规定，公司支付给收入最高的5位经理人的超过100万美元的与业绩无关的报酬部分不得在税前列支；要想在税前列支，必须是经过股东批准、基于业绩且符合其他有关规定的报酬。由于股票期权一般被认为是基于业绩的，所以1993年以后其实践得以飞速发展。
四、我国上市公司股票期权激励的实施
为了促进国有控股上市公司和资本市场的健康发展，国资委与财政部于2006年出台了《国有控股上市公司（境外）实施股权激励试行办法》、《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》（以下简称《试行办法》），建议国有控股上市公司试行股权激励制度。这一举措的意义何在？企业对其有何反应？实施效果如何？这些问题值得我们关注。
（一）意义
《试行办法》的实施，对深化国有企业改革、提高国有企业的竞争力具有重要的现实意义。
第一，实施股权激励是建立健全国有企业激励约束机制的重要环节。国有企业要参与国内外市场竞争，必须建立与市场经济相适应的薪酬激励制度，在此之前虽然进行了大量的探索，包括建立企业负责人年薪制，但作为中长期激励方式的股权激励，由于出资人不到位、资本市场不完善、公司法人治理结构不规范等原因，一直没有实行，这在一定程度上制约了国有企业的改革发展。国务院国资委成立后，积极履行出资人的职责，立即着手推进这项改革，在具备条件的企业试行股权激励，有利于解决国有企业长期存在的激励手段单一的问题，完善国有企业的激励约束机制。
第二，实施股权激励是规范公司治理、促进上市公司持续稳定发展的有效手段。《试行办法》对上市公司治理结构提出了明确要求，这对于大多数上市公司提高公司治理水平，进一步向国际惯例接轨是一个有力推动。同时，实施股权激励可以将公司管理层持有股权或期权与其承担的责任紧密结合起来，使管理层的利益与股东的利益有机结合，充分调动高级管理人员及科技骨干的积极性，促进上市公司持续稳定发展，更好实现国有资本保值增值。同时也有利于解决国有企业存在的“59岁”现象和短期行为问题。
第三，实施股权激励制度，是深化企业分配制度改革、探索生产要素参与分配的现实途径。深化分配制度改革，完善社会主义市场经济体制下的分配制度，必须坚持按劳分配与按生产要素分配相结合，积极探索资本、管理、技术等要素参与分配的方式和途径。实行股权激励为各种要素参与分配提供了条件。第四，实施股权激励有利于资本市场的健康发展。在股权分置改革之后，在有条件的企业积极实行股权激励，引导和促进上市公司在治理结构和激励机制上与国际接轨，符合上市公司发展的需要，因此对于资本市场是一个利好，也将进一步增强投资者的信心。
（二）美国的经理股票期权制度
1.美国经理股票期权制度的特点。
（1）经理股票期权的收益在整个报酬中的比例增长越来越大。
经理的报酬主要有基本薪金、年度奖金、期权收益，其中期权收益增长最快。以美国前200家企业来说，经理的期权收入平均为830万美元，而年薪平均为75万美元，尚未实现的期权还有5 000多万美元。收入最高的CEO（首席执行官）的平均年收入已达3亿美元，其中股票期权收入占84%。20世纪80年代中期期权收入占总收入的比例为2%，1994年比例达26%，现在一半以上收入是期权收入。
（2）经理股票期权制度的实施范围不断扩大。
目前，美国几乎所有的大公司，包括一些小公司都已经实行了经理股票期权制度，而且实施的人员范围不断扩大，扩大到一般的经理。
（3）经理股票期权的数量在公司总股本中的比重增大。
20世纪80年代，经理股票期权的数量占公司总股本的3%左右。实行10多年来，证明实行经理股票期权制度对股东也有好处，会激励经理更好地工作。现在，股票期权占总股本的比重已经增长了15%。
（4）经理股票期权的种类增多。
（5）经理股票期权制度的执行方式灵活多样。
早期主要是现金方式，现在则有很多非现金方式，如期权互换、委托经纪人买卖期权，允许经理转让期权等。
2.美国经理股票期权制度的问题。
（1）经理股票期权的数量与公司业绩缺乏相关性。美国人认为经理股票期权的增长超过了公司业绩的增长。但公司业绩单纯凭借证券市场指数来考核，也有问题。公司业绩虽然下降，但公司在证券市场上的价格提高，使经理拿到高额的股票期权，这是不合理的。
（2）经理实行股票期权制度后与公司员工收入差距扩大。经理股票期权制度主要在最高层实行。1998年，经理收入增长36%，股票期权收入增长61%，而同期白领职员收入增长不到4%，蓝领工人收入则只增长了2.7%。可以看出，经理收入与公司员工的收入差距扩大了。
3.美国经理股票期权制度的发展趋势。自2001年12月美国安然能源公司和2002年3月美国世界通信公司的会计丑闻暴露之后，人们对股票期权未能列入公司经营开支而虚报公司收益的泡沫现象提出了质疑。因此，美国经理股票期权制度面临着改革与完善的发展趋势。如可口可乐公司自2002年第四季度开始把股票期权作为公司成本开支计算，尽管此项会计改革将使当年每股收益降低1美分，但不会影响公司经营的整体状况，反而使公司会计更加真实、透明。同时，美国各界正在启动纠错机制，加强对公司会计的监管力度。对这些问题的处理，美国政府还是主要把解决方案留给企业。
（三）我国国有控股上市公司试行股权激励的条件
股权激励作为一种国际通行的长期激励工具，是较为发达的市场经济的产物。实施股权激励需要比较完善的市场经济体制，包括健全的资本市场、规范的公司治理结构、完善的监管体系以及透明度较高的公司信息披露制度等。股权激励是与国际上企业激励约束机制接轨，相应的企业的治理结构、运行机制、管理体制也必须与国际接轨。
对国有控股上市公司试行股权激励的条件，实行办法主要强调了以下三点：
一是必须建立规范的公司治理结构。良好的公司治理结构是上市公司健康运行的重要制度基础，也是股权激励机制发挥作用的必要条件。股权激励是公司的所有者对经理人的激励，如果所有者不到位，就可能变成经理人自己激励自己，达不到所有者通过股权激励促进公司持续增长的目的。所有者到位的一个重要标志，就是建立了真正代表所有者利益、能够对经理人进行有效约束的董事会。针对当前多数上市公司董事会建设不完善、治理结构不规范的问题，《试行办法》明确提出实施股权激励的上市公司，其股东会、董事会、经理层必须分工明确，各负其责，协调运转，有效制衡，特别要求上市公司董事会中外部董事（含独立董事）应达到半数以上，其中薪酬委员会应全部由外部董事（含独立董事）构成。这样的要求是根据公司治理的国际惯例提出来的，也是当前国内上市公司存在的一系列问题的症结所在，把规范公司治理结构作为实施股权激励的条件，实际上是国有企业改革的内在要求。
二是要有持续发展的能力。《试行办法》要求实行股权激励的企业必须发展战略明确，资产质量和财务状况良好，具有持续发展能力。为了避免企业在实施股权激励过程中出现财务利润作假或人为操纵股价，特别提出企业的经营业绩必须稳健，财务审计合格，经营业绩不佳或大起大落的企业，在证券市场有违规行为的企业，不应进入股权激励的范围。
三是企业内部应建立适应市场的新机制。《试行办法》要求实行股权激励的公司在劳动、用工、薪酬分配制度等方面的改革取得实质性进展，真正实现了经营机制的转变。企业的发展是一个有机的整体，没有适应市场的新机制，仅仅靠股权激励不可能搞好企业。因此实行股权激励的企业必须是内部改革比较彻底、基本做到了人员能进能出、收入能高能低、职位能上能下，同时强调企业内部应业绩考核体系健全、基础管理制度规范。总之要通过这样一些原则规定，督促国有控股上市公司加快改革的步伐，尽快解决国有企业体制机制上存在的问题。