有人认为,这实在是一个奇迹;也有人认为,这是浪费时间,浪费金钱。但是,1971年4月,美国证券交易商自动报价系统(即纳斯达克市场)还是开张营业,开始交易了。到第二年年底,它大约已占到三大市场(即纽约证券交易所、美国证券交易所、纳斯达克市场)所有交易股票的25%,大约是美国股票交易所的两倍。纳斯达克这时是美国第二大证券交易市场,有很多公司想在此交易,尤其是完成首次公开发行的公司,它们想有一个好市场让自己的股票上市交易。后来,科技公司,如英特尔、思科、微软等,之所以被吸引到纳斯达克上市,是因为这些公司无法理解,为什么像纽约证券交易所那样的市场,人们站在交易席位旁,相互声嘶力竭地叫喊着,会比计算机支持的系统更有效率,而计算机支持的系统浑然一体,每周运转7天,每天工作24个小时。为了让科技公司易于登上纳斯达克市场去交易,高登·麦克林取消了公司必须赢利的规定,使上市标准变得“对客户友好”了。30年后,纳斯达克市场的股票交易股数,接近了纽约证券交易所,不过总市值还要稍逊些。
古斯·列维
“熟练枪手”以及在销售和交易方面为其提供服务的人,处在最热闹、刺激的地方,也是富有魅力的地方。而投行人员所处的地方,却是需要孜孜不倦地投入枯燥冗长的工作,不过,投行业务也会受到“熟练枪手”以及为其服务者所激发的市场活跃氛围的影响。1966年,我从商学院一毕业,便加入投资银行这个行当,此时的投行圈子还很小,大家的交往很密切,也都渴望找到成功的机会。高盛像多数华尔街公司一样(不包括美林和其他美国性经纪券商),雇用了大约500人,所有的人都相互了解。
投行业务的薪水早年并不很高,高盛给我开出的是年薪9 500美元,比华尔街之外给我提供工作机会的公司要低得多,而奖金提也没提,但是,如果你遵纪守法,不惹是非,叫做什么就做什么,你迟早有望做上合伙人,合伙人的报酬一般是很不错的。具体的工作,就是既做统计,又做分析,还夹有一些法律和监管方面的评述,都很费时费力,不过,同时也常常与客户打交道,我们多数人最喜欢这一点了。所接触的客户都是公司高层管理人员,通常年纪比我们大得多,对于金融市场不甚了然,可是,他们很愿意倾听我们,看上去也很欣赏和感激我们给出的建议。我们每个人都同时做着好几个项目,分派的时候都有些随机,项目“题材”五花八门,项目换了,同事也跟着换。高盛有两个创造收入的部门,我被分配到其中的买方部,这个部门处理承销业务和公司融资业务(也还包括处于市场领头羊位置的商业票据业务,高盛1869年创立时的初衷正在于从事此类业务)。卖方部负责机构客户的股票交易和佣金经纪业务,这时还没有零售经纪业务,只是几个富有家族有些交易,也还没有固定收益部。
那时,高盛是一家排名处在中游的承销商。我们的客户多数由西德尼·温伯格带进来,但也日益有些新客户加入——通常是规模较小或中等的公司———由公司里受到高度关注的新兴业务部招揽而来。这个部门是温伯格招聘的哈佛大学出身的约翰·怀特海德于20世纪50年代设立的,这时仍是他掌管着。然而,尽管我们在投行业务上付出了很多努力,公司利润中远高于其他部分的,还是来自机构交易和销售那一块。这一领域是古斯·列维开发并奋力追求的,他在我来高盛之前,刚刚取代西德尼·温伯格,成了公司的首脑。
列维于20世纪30年代进入高盛公司,曾负责打理场外交易市场业务,后来管理一个自营交易账户,专门对各种公司重组或并购活动进行套利交易,并将目光投在成长中的机构业务之上。他坚持不懈地为公司出力,很快就发现,如果他愿意帮助机构投资者,去交易相对于市场可能显得批量过大的股票,那么他之于机构投资者的重要性,就可以媲美西德尼·温伯格之于企业界,他在市场上就可以做一个鹤立鸡群的领导者。列维开创了这一业务,他使用公司资本,为一些大型保险公司和共同基金的“熟练枪手”,建立他们不想扰动市场的全部或部分交易头寸。
到1966年,在屈指可数的几个从事大笔交易的公司中,高盛成了领袖(其他数家没有一家是重要的投资银行)。这门业务非常赚钱,因为无论交易量有多大,纽约证券交易所都要求执行最低佣金比率的规定。在一次大手笔交易中,常常从买家和卖家两方,都能收取一笔丰厚的佣金。此外,古斯·列维自己也吸引了一批数目可观的投资银行客户,很多是来自同时代的“新人”之中,他们也频繁地成批买卖股票。这些暴发户式的客户,与西德尼·温伯格青睐的那些显贵人物毫无相似之处,所以两类客户之间也滋长着一些紧张关系。但是,证券市场正是热火朝天的时候,在公司的新老客户身上,我们这些孜孜不倦的投行苦行僧还是有着做不完的事情,而且公司也很友善,不断将越来越多的责任交给信得过的人。
集团企业风潮
在那个年代,人们对增长型公司的投资胃口很大,于是,华尔街人不得不走出去,自己创造出一些增长型公司来。此时正在发展中的技术板块,涉及计算机、电子、图像处理、打印机等,激动人心,大有前途,但市场上并没有足够的公司来满足投资需求,所以一类新的增长型公司应运而生了,这就是所谓的“集团企业”,通过收购大量各种类型的企业拼凑而成。像“熟练枪手”一样,集团企业(这在当时是一个多少有点儿贬义的说法,集团企业自己谁也不喜欢这种称呼)大量买卖公司,出手很快,保持着很高的交易频率,常常同时有好几个交易等待敲定。大约10年之后,多数集团企业都变得难以控制,只好予以解散了,但在20世纪60年代中期,它们却很热门,的确,它们也有存在的道理。
最早的一些集团企业是因为需要而产生的。罗伊尔·利多,一个自信好强的新英格兰人,经营一家小规模的纺织企业德克斯特龙公司,他想让第二次世界大战期间的利润免征沉重的收入税,便将公司与一些将来他可能会扭亏为盈的亏本公司合并。纺织行业没有多少赔钱的公司,战争期间都在满负荷生产,所以他必须到行业外才能找到想要的亏损公司。他找到并收购了好几家这样的公司,后来又并购了一些。这些公司在战后市场上都有相当好的表现,但纺织行业公司表现不好。在20世纪50年代,利多决定抛弃纺织业,专注于表现不错的多样化经营。当时他想出了一个“策略”来解释他作出的决定。到1966年,罗伊尔·利多退休了好几年,德克斯特龙公司收购和出售的公司已多达数百家,实现的销售总额超过了10亿美元。至此,德克斯特龙公司已作为一家增长型公司深入人心,市盈率在20倍以上。
在“熟练枪手”看重成长性甚于一切的时代,集团企业自我营销时,便以增长型股票的形象来做宣传。作为增长股,集团企业受益于高市盈率,这意味着,当集团企业收购另一市盈率较低的公司时,根据当时宽容的“权益合并”的会计准则,合并后的每股收益则会提高。在合并权益时,只是将两家公司的财务数据进行简单加总,并不产生任何可能必须摊销或核销的“商誉”。通常情况下,在收购公司之后,集团企业试算每股收益会高于交易发生之前,因此便创造了增长(或者说至少显得创造了增长)。这样一来,不管收购来的公司是做什么的,自身成长性究竟如何,只要收购交易愈多,每股收益便增长得愈快,使用杠杆的时候尤其如此。由此可看出,所谓的集团企业理念,多少是一个为引人注目而搞出的噱头。但是,这种自我推销的花招,在多年里都没人计较,而所谓成长性倒是得了报酬,就是股价不断上涨。不久之后,德克斯特龙公司就有了依葫芦画瓢者。
其中之一是国际电话电报公司( 现在的美国电话电报公司的前身),它原本在海外经营电话线路业务,在菲德尔·卡斯特罗控制古巴时受到征用,痛苦不堪。哈罗德·吉宁于1959年成为公司总裁,他很快便说服董事会采用金蝉脱壳的策略,将公司资产重新部署,移至美国国内的企业当中。这项重大计划需要通过收购来加速进行,但收购行动可能会受到国内政策的约束,因为当时政府执行严格的反托拉斯政策,阻止在同一行业内对任何大型公司进行收购。
于是,吉宁最终使用了自己独有的集团企业策略,即在数年里收购了100家左右多样性非常高的公司,诸如艾维斯汽车租赁公司、南希泰勒高级女子社交学校、克利夫兰汽车旅馆、一家气泵制造公司、鲍勃斯梅利尔出版公司、列维之家养老院、雷伊纳公司(一家制造醋酸纤维素、拥有林场的公司)、大陆面包公司、喜来登酒店、哈特福德保险公司,等等。20世纪60年代,为数众多的集团企业被“组装”而成,以致到1969年年底,《穆迪行业手册》列出了数十家集团企业,称为“行业多样化公司”。别的不说,单是这数十家集团企业就收购了几千家公司,促成美国战后发生了第一波并购浪潮(也是20世纪的第三波),这波浪潮在20世纪60年代致使2.5万家公司消失。集团企业精神及其基因,20世纪80年代又将重现,表现形式是“杠杆收购”,20世纪90年代则作为“私募股权投资”再现了。
并购浪潮
美国第一波并购浪潮出现于20世纪初叶,那时一些公司通过资本市场融资,合并成可以在美国范围内经营的经济实体。1902年,美国钢铁公司14亿美元的并购案就是一例——这宗并购案价值相当于1988年的200亿美元,在1988年发生雷诺兹–纳贝斯克并购交易之前,一直是规模最大的并购案。第二波并购浪潮出现于20世纪20年代,这个年代有新技术问世,股市行情看好,人们对金字塔式公用事业控股公司充满了热情,在这波浪潮中,美国有80%的电力公司被控股公司收购。第三波浪潮始于20世纪50年代中期,除了集团企业之外,还涉及很多工业公司的并购。在美国企业界,很多公司再次感到动力充沛,积极寻求增长之道,只要美国司法部允许,并购当然是创造增长的一种方式。但在老式工业家(西德尼·温伯格所代表的群体)和新式集团企业创业家(古斯·列维所代表的群体)共同作用之下,美国又出现了一个活跃的“追逐公司控制权的市场”,也就是一个可以购得其他公司控制权的地方,很多公司都趁机对这个市场加以利用。
像西德尼·温伯格客户之类的公司,在20世纪50年代中期引发了这场并购浪潮,它们寻找机会,与其他公司进行战略合并,以求通过多样化来对抗经济周期,或者加强自身力量来应对竞争威胁。1955年发生了一起里程碑式的交易,沃纳–哈德纳特公司和兰伯特公司合并,成为身价1亿美元的巨型制药企业沃纳–兰伯特公司。华尔街金融家安德鲁·梅耶和福迪南德·艾伯斯塔特,先前听说有一批内部人持有的沃纳–哈德纳特公司股票要在市场上抛售,便迅速组织一个私营辛迪加,购买了此公司44%的股份,然后促使此公司暴风骤雨般展开收购行动,以此提升公司股价。