投机泡沫最常出现的无非是两个地方：一个是股市，一个是房市。一旦泡沫破裂，根据世界货币组织一位经济学家的统计，房市泡沫对实体经济的危害要大于股市的一倍。在这次次贷风波之前，近80年来美国房市中没有出现过什么泡沫。原因很简单：因为房产的流动性远远不如股市，参与者有限，泡沫吹不大。改变这种情况的是所谓的“证券化”。也就是将房屋贷款转化为证券进行交易的做法。
将房贷证券化曾经被认为是金融领域中一大创新。巴菲特等人则认为它是将蛤蟆变成王子的一种伎俩。无论是好是坏，它使得美国整个房贷市场流动起来。这是一个将近12万亿美元的市场，同整个美国股市的市值相差无几。房贷证券化其实并不是投行在这次金融风暴中的创新，它是两房公司在20世纪70年代发明的。在80年代，为了拯救美国的储蓄和信贷危机，同时不至于增加纳税人的负担，政府成立的重组信托公司（RTC）成功地使用了证券化的技术。不过，房贷证券化从来就不属于哪个监管部门监管。换句话说，它是现存监管体系的错位造成的一个漏洞。到了本世纪初，一方面由于布什政府在政治上提倡全民拥有房屋，另一方面由于经济上多年的低利率和低通货膨胀率，一些金融机构钻了这个空子。到2007年年底，已经发行的以居民房贷为担保的证券化产品达到了2.3万亿美元，其中1.7万亿美元是CDO。金融机构从发行这些产品中得到的盈利和收费大约为1000亿美元。
房贷证券化本身并没有什么错。这样的产品以后仍然会存在。问题是在现存的形式下，这种交易所之外交易的金融产品不受任何人监管，没有集中清算机制，不受资本储备金限制。它们割断了贷款人同借款人之间的关系，使得贷款人、借款人和中介机构三方都处于一种不用承担风险就可以无限投机的心态之中。
在贷款人方面，因为风险通过打包出售由他人承担，房贷机构因此放弃了对贷款对象的监督。在2006年，次贷有6150亿美元，其中2500亿美元贷给了那些不需要首付、只要自己说自己信誉好就行的客户。在正常的金融运作中，银行如果发放贷款必须向联储交付12%的准备金；到证券市场融资要交付50%的保证金；在期货市场建仓要存放10%的保证金；买房子的人向银行贷款，如果首付太低，必须另外买保险。房贷的CDO则等于是金融机构在没有或者很少准备金的情况下，以房贷人的房产为抵押，向社会上发放了将近1.7万亿美元的证券。
在借款人方面，如果不要利息就可以借钱买房子，房价又在上涨。用很少的成本可以将房子买到手，几个月后转手卖掉就有丰厚盈利，那么，就没有理由不在房市中投机。房价越高违约的现象就越少。即使不从事房屋买卖，光是按新的贷款利息重做按揭，美国的房屋持有者每年就节省了500亿美元。
在中介机构方面，金融机构通过将房贷分割、打包和出售，确实分散了风险，但是，由于没有一个集中交易和清算的场所，对分散的风险完全失去了控制。风险分散化做到了，风险管理消失了。谁都不知道整个市场面临的是多大的风险。由于这些产品大多数是在交易所之外的一对一的交易，无法通过全社会的角逐来对这些资产进行合理的评价。资产的定价在很大程度上依赖于一些对市场没有亲身感受的人所设计的、以历史数据为依据的数学模式。金融机构不是没有进行风险强度测验。譬如说，房利美专门有个团队对市场风险进行强度测试。但是，他们的模式是建立在美国房价不会跌过13%的假设上。这样的假设不是没有道理，因为美国房价从来没有跌破过13%。等到房市跌了20%，整个模式就崩溃了。使得事情变得更糟的是，这些机构使用的模式之间有一种相互依赖的关系。如果一家主要机构由于模式的失败造成违约从而导致市场价格急剧变动，其他机构的模式就会出现连锁的失效反应。这些产品在市场上就会丧失流动性。而且，这些模式都极其复杂，复杂到证券产品的买方同卖方都放弃了弄懂这些模式界定的价格关系的努力。卖方看到的是自己解脱了借款人违约时必须承担的义务；买方看到的则是异常的高回报。换句话说，即泡沫。
为了将泡沫吹得更大，发行这些产品的金融机构往往使用极高的杠杆力。对冲基金在整个CDO市场中占了大约30%的份额。它们在CDO投资组合中往往持有1比100的杠杆力。换句话说，如果CDO亏损了1%，对冲基金的投资就血本无归。如果市场朝有利的方向发展，这笔投资就有丰厚的盈利。由于多年的低利率，房贷中违约的比例在相当长的一段时间内一直比较低。在低违约率的情况里，对冲基金将出售CDO看作是一笔无成本的高额收益。在过去很长的一段时间内，全球金融服务行业的盈利是其他行业平均水平的两倍。美国企业盈利44%来自金融服务业，来自制造业的只占10%。从1996年到2006年，美国金融公司的盈利每年增长13.8%，非金融公司的盈利每年增长8.5%。在2004到2005年之间，美国金融业代表了全国GDP的20~21%。高杠杆力自然带来了高风险。在证券化所创造的“无风险的风险”的幻觉下，泡沫的膨胀逐渐超出了表面张力的承受限度。
次贷泡沫的影响远远要超出房贷的范围。美国许多家庭用房产作为抵押，从银行再次贷款来支持消费，而且，房产大幅度增值产生了心理上的“财富效应”，因此，房价的膨胀蔓延到其他资产的泡沫里。通过金融操作来以钱生钱似乎成了人人追求的模式，证券化变成吸收国际资本的有效途径。当时，各大主要银行收入的20%到30%来自对冲基金。银行之中还有通过账外（off—balance）业务活动发行结构性产品的所谓“影子银行”。全球的证券化产品有80%是美国的金融机构发行的。2007年第2季度，美国的影子银行系统持有6万亿美元的资产。
今天世界金融的一大特点是巨额流动资金的存在。这些资金在世界上到处寻找投资的机会。在这次信用危机中，不切实际的回报期望将过量的资本引入了有限的投资载体，造成了空前的泡沫。过度的杠杆力造成的假性财富扭曲了经济关系。化解泡沫和降低杠杆作用的过程陷于无序状态。投资者丧失信心，流动性变成了看得见摸不着的镜花水月。实体经济因为信用枯竭而受到严重威胁。
3.雷曼投资银行破产的警示
2008年9月15日，在寻找买家未果后，曾为美国第四大投资银行的雷曼兄弟公司发表声明说，公司将于当日递交破产保护申请。
根据声明，将于15日上午向纽约南区的美国联邦破产法庭递交破产保护申请的将是雷曼兄弟控股公司，而不包括旗下金融企业。包括雷曼兄弟资产管理公司、经营资产管理和投资咨询的纽伯格·伯曼公司等雷曼兄弟旗下子公司都将继续营业，不受破产重组影响。
据悉，雷曼兄弟公司董事会在14日苦寻买家未果后做出了申请破产保护决定。当日，英国第三大银行巴克莱银行在美国政府拒绝提供财政担保后决定退出拯救雷曼兄弟公司的行动。
在政府拒绝救命、收购退路全断之后，雷曼兄弟公司最终决定，根据美国破产法案第11章申请破产保护。一旦申请得到批准，雷曼兄弟控股公司将在破产法庭监督下走上重组之路。这也将是垃圾债券专门公司德崇证券商品公司1990年破产之后美国金融界最大的一宗破产案。
拥有158年历史的雷曼兄弟公司在美国抵押贷款债券业务上连续40年独占鳌头。申请破产保护的消息15日凌晨一经宣布，标准普尔500种股票指数期货立刻下挫3.6%，预示着当天上午的美股面临大跌。
雷曼兄弟破产事件在全球掀起了一轮新的金融风暴，众多人士也纷纷猜测破产的原因。拥有百年历史的雷曼兄弟为何会走向破产之路呢？这一时成为人们关注的焦点。
雷曼兄弟是一家有着158年悠久历史的投资银行，它本身就是华尔街最著名的传奇之一。该公司曾经经历了19世纪的铁路公司倒闭风暴、1929~1933年的经济大萧条、1998年的长期资本管理公司危机，以及2003年的证券与交易委员会（SEC）诉讼风波，它都最终挺了过来并且愈发壮大。为什么雷曼兄弟最终会栽到次贷危机头上呢？
问题的关键在于雷曼兄弟持有的资产在次贷危机中亏损累累。该公司在次贷危机爆发前，持有大量的次级债金融产品（包括MBS和CDO），以及其他较低等级的住房抵押贷款金融产品。次贷危机爆发后，由于次级抵押贷款违约率上升，造成次级债金融产品的信用评级和市场价值直线下降。随着信用风险从次级抵押贷款领域扩展到其他住房抵押贷款领域，则较低等级的住房抵押贷款金融产品的信用评级和市场价值也大幅下滑。由于雷曼兄弟实施了以市定价（Mark to Market）的记账方法，它必须定期根据金融产品的市场价值来确定自己资产负债表上相关资产的账面价值，这就导致该公司自次贷危机以来就不断爆出巨额的资产减值，而资产减记的过程同时就是暴露亏损的过程。
截止到破产时间，雷曼兄弟自次贷危机爆发以来的总亏损额已经达到150亿美元，而且据市场估计，雷曼兄弟最高还可能面临460亿美元左右的潜在亏损。根据该公司2008年5月31日的季报，该公司的总负债高达6132亿美元，而所有者权益仅为263亿美元，杠杆指数高达23倍。市场普遍认为，巨额资产减记已经严重侵蚀了雷曼兄弟的资本金。如果雷曼兄弟不能通过及时注资来补充资本金，那么它很快就将陷入资不抵债的困境。
事实上，雷曼兄弟一直在做两手准备。上策是自己救助自己，包括将价值330亿美元的商业房地产组合剥离出去，出售旗下资产管理部门55%的股权，将40亿美元的英国房地产资产出售，并削减股息，试图以此来降低潜在资产减记、恢复公司盈利能力、重新挽回市场信心。下策是寻求其他金融机构的注资。雷曼兄弟首先在8月份与韩国发展银行展开谈判，据说带有中投公司背景的JC Flowers私募股权基金也加入了其中。然而，这一交易最终因为难以获得监管者的同意，以及担心该公司的潜在巨额亏损而终止。随后，雷曼兄弟又启动了与美洲银行以及巴克莱的谈判方案，最终由于美国政府拒绝提供任何信贷支持而陷入僵局，从而不得不宣布失败。
一方面，雷曼兄弟出售自身资产管理部门的方案因为自己要价太高而未能成交；另一方面，引资计划又因为自身资产状况原因以及缺乏美国政府的实质性支持而两度失败。由于迟迟未能改善自己资本金不足的窘境，资本市场上的投资者纷纷通过“用脚投票”的方式来表达对雷曼兄弟的失望。该公司的股票自次贷危机爆发以来已经下跌了95%。求天不应求地不灵，申请破产自然在情理之中。
也许人们会疑惑，既然雷曼兄弟的规模要比贝尔斯登更大，为什么美国政府在先后救援了贝尔斯登以及两房之后，却拒绝为拟收购雷曼兄弟的美洲银行以及贝克莱提供信贷支持，从而导致雷曼兄弟申请破产呢？美国政府的这种做法是否有厚此薄彼之嫌？
专家认为，雷曼兄弟之所以没能获得美国政府的救援，关键在于美国政府一直处于维持金融稳定与降低道德风险的交替（Trade—off）中不能自拔。让雷曼兄弟破产倒闭则是美国政府试图在二者之间搞平衡的结果。
雷曼兄弟之所以与贝尔斯登待遇迥异，在于雷曼的问题出得不是时候。贝尔斯登的问题则出在次贷危机爆发初期，当时，在多家抵押贷款供应商宣布倒闭和多只对冲基金停止赎回的冲击下，次贷危机突然爆发。整个金融市场陷入了严重的流动性短缺和信贷紧缩。由于证券化产品的复杂性以及会计记账方法的不透明性，导致整个市场陷入莫名的恐慌之中，投资者既不知道哪些机构可能遭受损失、也不知道损失规模有多大、还不知道危机将会持续多长时间。考虑到贝尔斯登是市场上最重要的交易商之一，如果在市场处于严重不确定性的情况下听任贝尔斯登倒闭，则整个金融市场可能停摆、投资者可能纷纷退出、所有金融机构不得不集体减持风险资产、资产价格将陷入螺旋性下跌的局面，美元可能大幅贬值，同时金融市场长期利率上升，致使美国经济陷入严重衰退。为了防止这一系列负面影响的出现，美联储选择了果断救市，一方面向市场输入大量流动性，暂时缓解了流动性短缺局面；另一方面为摩根大通收购贝尔斯登提供巨额信贷支持，使得贝尔斯登最终免于直接倒闭，在一定程度上挽救了市场信心。
然而，即使这样，在救援了贝尔斯登之后，美联储还是受到了大量的批评。最具有代表性的意见是，为什么政府要用纳税人的钱去为私人金融机构的投资决策失误买单？政府救援私人金融机构会不会滋生道德风险，即鼓励金融机构去承担更大的风险，反正最后有政府兜底？因此，当雷曼兄弟出事之后，美国政府就不得不更加慎重了。一方面，次贷危机已经爆发一年有余，市场投资者对于次贷危机爆发的原因、可能出现的亏损、亏损的分布，以及危机的可能走向都有了更加清楚的认识，美国政府采取的一系列救市措施开始发挥作用，市场上的不确定性已经显著降低，在这一前提下，一家投资银行的倒闭不会引发金融市场上的恐慌；另一方面，在对政府救市的如潮批评下，反而需要一家重要机构的倒闭来澄清美国政府的立场，即除非引发系统性风险，则美国政府不会轻易利用纳税人的钱去救援私人机构。应该让私人机构为自己的决策失误承担责任，这不仅包括管理层，也包括股东。这也是为什么美国政府在接管两房时表示只保护债权人利益，而撤换了管理层以及严重稀释了两房股东的股权价值。投资失败就得承担责任，这是自由市场的核心原则之一。
雷曼的破产无疑是华尔街的一首挽歌，因此，在扼腕痛惜之余，我们可以捕捉到许多值得思考的东西。